“鱼”和“熊掌”须兼得：FOF管理中的择时与选基

一直以来，A股市场上存在两大派系：

良好的择时能力与精准的选股能力一直以来都是权益类基金经理追求的目标，但随着市场的发展和基金经理偏好的不同，侧重点有所差异。

回溯A股市场，2003年以前上市公司走势的差异不够明显，股票齐涨齐跌是当时的普遍现象，因此，追求良好的择时能力是基金业的主流。而随着A股扩容，价值投资理念深入人心，追求良好的选股能力又称为很多投资者的共识。我们很难判断在投资过程中择时和选股的作用孰轻孰重，但两者的重要性已经获得了投资者的广泛认可。

在FOF投资管理过程中，权益类基金影响组合收益的重要部分，随着市场制度的完善、投资者机构化，未来的A股市场波动率可能会降低，个体品种的盈利能力差异会更大，单靠“鱼”或者“熊掌”很难获得理想的收益，这时权益择时结合品种精选的策略就显得十分重要了。

《FOF系列研究四：择时方法和选基体系的融合在FOF管理中的应用》为大家详细剖析在FOF管理中如何兼得“鱼”和“熊掌”。

就国内的市场环境而言，多头权益类基金的配置在FOF投资管理中至关重要，回溯A股市场过去的十年，有70%的时间里配置多头权益类基金是稳稳的正收益，20%的时间里配置多头权益类基金亏损的概率很大，10%的时间里更凸现品种个体的差异，择时贡献的超额收益更大一些。这个历史回溯只能是个参考，未来的十年一定有别于过去的十年，但未来的A股市场波动率可能会更低，个体品种的盈利能力差异会更大，这意味着在未来FOF产品管理中，权益择时结合品种精选的策略是十分重要的。

FOF择时

在管理人能力范围内建立若干个指数的择时体系

首先对A股的择时做一个多维度的细分子类择时框架，传统意义上的简单择时是对大盘指数如沪深300做判断，但这个判断即使再精准，也会错过很多其他细分行业的机会，今年最具代表的就是消费行业。

未来我们的市场或许结构上更加分化，所以FOF管理人应该在自己的能力范围内建立起若干个指数的择时体系，这些指数可以覆盖沪深300、中证500、中证800、上证50、创业板、中小板这样的宽指，也可以包含如钢铁、煤炭、银行、信息技术、消费、基建类指数等窄口径指数。但不是指数选的越多越好，而是要与FOF管理人能力匹配，每一个指数的择时不可以拍脑袋，需要体系和有效的研究支撑。

具体到某个指数的择时，结合量化和定性方法，并且设定严格的风控体系。

▌量化判断要抛弃任何主观的因素，在一定周期内对指数进行趋势识别和量价分析，以及重仓股的量化分析，至于具体方法和有效性就看FOF管理人的量化功底和能力，这里量化指标的作用是十分重要的。

▌定性方面更加复杂，且不稳定性强。目前市场上券商等卖方机构做的行业个股分析以及策略研究，其实就是为各类指数的择时提供定性方面的支持，包括FOF管理人内部的研究团队对各行业的研究分析等。对细分子行业的择时体系本质上就是我们常说的股市行业板块轮动体系，但这个体系向投资的转化并不一定要FOF产品来实现。

FOF选基

刻画不同基金的风格，进行科学的分类

FOF管理人会期盼选到长期优秀的管理人并且坚定持有，常用的方法就是通过几个周期维度的收益率指标进行综合筛选，对基金品种进行打分排序，得分高的便是优秀或者星级高的品种，这种对历史收益率的评级虽然有一定意义，但如果认定得分高的便是值得长期配置的，就比较盲目了。在目前A股市场中，值得长期配置的基金经理十分稀少，他们的超额收益也需要很长时间才能体现，这对FOF管理人也是个挑战。

然后谈谈品种选择的方法，我们这里讨论的都是权益类基金品种。目前市场上权益类基金数量和品种过多，提前对其进行科学分类十分有必要：同一风险收益特征的品种归为一类，可以通过历史收益率特征来量化划分，但要结合定性调研对基金配置资产的风格特征了解做进一步修正。

研究基金品种的核心是对该品种风格特点的刻画，尤其表现在主动管理的股票基金上面。对一个股票型基金品种的风格刻画可以从持仓风格、调仓风格、集中度等方面去分析。

▌持仓风格主要研究其持仓股票是否具有价值、成长、平衡等特征以及稳定性；

▌调仓风格主要看仓位调整频率以及重仓股的换手情况等；

▌集中度主要是其持仓股票的数量特征以及前几大重仓股的持仓比例特征。

这些指标的稳定性越强，其风格特征的刻画就越容易。

择时与选基融合

在自身择时的有效性以及主动管理品种之间寻找平衡

上面我们谈了两块内容，分别是细分行业的择时以及基金品种的研究，我们如果把这两块研究通过科学的方法融合在一起，就可以获取较好的FOF产品管理业绩。

这个融合类似于传统股票型基金“自上而下”结合“自下而上”的投资策略，FOF产品与传统基金的不同点主要在于对子基金的引入。

▌子基金如果是主动管理股票型基金，要考虑该子基金基金经理的风格特征以及变化趋势，考虑其获取超额收益的能力，更重要的是考察其对各类行业的判断以及配置情况，这里就存在与FOF管理人对细分行业看法上的冲突的可能；

▌如果子基金是被动指数型基金，那基本不存在这个问题，但也会失去获取基金品种阿尔法收益的可能。从另一个角度看，如果子基金选择主动管理的股票型基金，则可以为FOF管理人分担细分行业择时上的风险。

我们认为FOF的投资管理业绩虽然要靠寻找能够带来超额收益的市场机会，但更多的是要避开FOF管理人不擅长的领域并进行科学的风险控制，FOF管理人应该在细分行业配置研究的同时，认清自身在某些领域或者某种市场环境下的能力缺失，接受在这种情况下配置主动管理基金的思路。

在实际操作中，FOF管理人可以尝试对细分行业的研究进行双重打分，一列分数是对行业的判断打分，另一列分数是对自己的判断依据确定性的打分，同时在品种精选上面分出层次化，对多重假定市场环境下的最优配置品种进行前瞻性的储备，并通过实践不断地修正。

在自身择时的有效性以及主动管理品种之间寻找平衡，是FOF管理人要重视一个环节，这个平衡就像飞机起落架上的缓冲器，不仅仅平滑产品业绩，更是不可或缺的一部分。平衡做得越合理，会越体现FOF产品的优势，最终反映到收益率上也会更加具有竞争力。

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